拼多多能堅挺住嗎
【YCC拉鏈行業(yè)新聞】
二季度財報發(fā)布當(dāng)天，拼多多股價大跌13%多，質(zhì)疑乃至恐慌呼嘯而來：這會是一場大雪崩的開始嗎?
字母榜(IDwujicaij深入研究了這份財報，謹(jǐn)慎認(rèn)為，恐怕并非如此。
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黃崢年初在19年Q4財報電話會議上說，不要過高估計公司的用戶增長速度，臨時來看，也不要低估公司ARPU增長潛力。
這話放在拼多多股價飛漲、輕松翻倍的行情里，沒人信前半句;放在二季度財報發(fā)布之后，大家又不信后半句。
財報發(fā)布之前，拼多多市值達(dá)到1000億美元，股價接近100美元，如此體量的互聯(lián)網(wǎng)公司，鮮有不處于穩(wěn)定發(fā)展?fàn)顟B(tài)的什么叫穩(wěn)定發(fā)展?fàn)顟B(tài)，就是未來預(yù)期穩(wěn)定，但增長不會像初創(chuàng)期那樣狂飆突進(jìn)。不管阿里還是亞馬遜，GMV達(dá)到拼多多如今的體量后，都沒有實現(xiàn)過超出一倍的增長率。把現(xiàn)在拼多多當(dāng)做金礦，期望一個季度公司膨大一倍，這樣的想法無論如何都稱不上理性。
大基數(shù)、高增速、繼續(xù)性是一個“不可能三角”經(jīng)歷了一年多的高速增長后，YCC拉鏈對拼多多來說，受疫情困擾的一季度原本應(yīng)該是個“軟著陸”好機(jī)會，但一季度GMV因為退貨高導(dǎo)致增長依然居高不下，這迎合了市場預(yù)期，但顯然透支了拼多多股價的增長空間。
以拼多多目前的體量來看，降速是意料中事，也只有降速才符合邏輯，問題只是何時降臨。
財報發(fā)布前一個交易日收盤時，拼多多股價距離年初低點已經(jīng)上漲了2倍，獲利盤巨大，風(fēng)向有所改變，獲利盤跑得比誰都快。財報一發(fā)，搶跑開始。
當(dāng)然，二季度財報也暴露了拼多多的問題，比方ARPU環(huán)比增長停滯。但從整體來看，拼多多仍然處在健康高速—而非超速—發(fā)展的軌道當(dāng)中。財報顯示，拼多多月活躍用戶為5.688億，同比增長55%年活躍買家數(shù)為6.832億，同比增長2億人，比上季度增加5510萬人。而且拼多多賬上還有接近500億元，哪怕GMV增速這樣引起股價暴漲的元兇”其實也達(dá)到79%如此亮眼的效果單居然導(dǎo)致公司市值蒸發(fā)150億，只能說市場對拼多多的期望實在太高了
接下來幾個季度，關(guān)于拼多多，比起GMV和營收數(shù)字，有更需要關(guān)注的問題。
第一、平臺大額補(bǔ)貼高客單價低頻商品換來的新用戶是否有持續(xù)性的消費行為?
第二、品類擴(kuò)張以及相應(yīng)的商品擴(kuò)張如何進(jìn)行、否順利?
拼多多財報發(fā)布后出現(xiàn)的股價大跌，顯然是由于財報數(shù)據(jù)與市場預(yù)期發(fā)生偏差。
1GMV增速放緩
19年Q2拼多多發(fā)明增長驚喜的開始。拼多多上市后的2018Q2-2019Q1GMV年活躍賣家、ARPU/年都出現(xiàn)了繼續(xù)的增速放緩，但19年Q2百億補(bǔ)貼等618戰(zhàn)略扭轉(zhuǎn)了趨勢。
一二線鄉(xiāng)村用戶數(shù)的增長與下沉市場紅利被逐漸釋放劣勢抵消，爾后幾個季度，活躍買家數(shù)實現(xiàn)了40%左右的穩(wěn)定增速;A RPU則在2019Q2則出現(xiàn)增速反轉(zhuǎn)。
19Q2年活躍買家和ARPU增長雙擊，19Q3-20Q1百億補(bǔ)貼戰(zhàn)略的繼續(xù)性維持了年活躍買家增速，但ARPU一側(cè)未有足夠驚喜。
可以這樣理解，19年Q2帶領(lǐng)拼多多進(jìn)入了一個新的速度賽道，其后三個季度是高速車道上行駛，但未能帶領(lǐng)拼多多進(jìn)入下一個級別的速度賽道，當(dāng)ARPU出現(xiàn)大級別的增速回落，拼多多被暴露在退回到原本增速賽道的風(fēng)險之中，市場就要調(diào)整預(yù)期、估值偏差。
拼多多另一個隱藏風(fēng)險是年活躍買家繼續(xù)向阿里靠近，而阿里被視為電商市場的第一層天花板。二季度，阿里國內(nèi)零售市場年活躍用戶為7.42億，單季度增長1600萬;拼多多同期數(shù)據(jù)是6.832億，單季度增長6010萬，高用戶基數(shù)下能否繼續(xù)維持年活躍買家同比40%增長是存疑的
拼多多ARPU同比增速放緩、環(huán)比滯漲，可以從三個維度進(jìn)行分析。
一是特殊原因。7月中旬，拼多多曾回應(yīng)過GMV注水質(zhì)疑，今年Q1受疫情影響，因缺乏履約能力而取消訂單或未交貨的情況要高于正常水平，無論商品是實際出賣、交付還是退貨都會被計入GMV
這種特殊原因使得拼多多一季度已經(jīng)呈現(xiàn)的ARPU增長放緩問題在一定水平上被掩蓋;二季度避風(fēng)港消失，問題呈現(xiàn)。
二是競爭形勢。二季度，拼多多的競爭者阿里、京東加大了對電子產(chǎn)品的補(bǔ)貼力度，意味著拼多多在這一戰(zhàn)場的投入產(chǎn)出比已經(jīng)被極大稀釋，想嘗到甜頭所需付出的代價更高。
拼多多新任CEO陳磊也提及了另一市場形勢的變化—經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，消費行為逐漸恢復(fù)活躍，但消費者在花錢方面，還是比較謹(jǐn)慎，平臺上，購買了更多的日用品，快銷品和農(nóng)產(chǎn)品。言下之意，用戶對高客單價商品需求下降。
拼多多選擇避開巨頭鋒芒，人無我有，人有我走。競爭對手在電子產(chǎn)品方面推廣力度特別大， YKK拉鏈公司看到日用品對留存用戶起到很好的作用，且日用品購買頻率高于電子產(chǎn)品，所以我選擇了不同投入戰(zhàn)略。拼多多財務(wù)副總裁馬靖說。
高頻商品補(bǔ)貼給ARPU帶來的增長勢能是逐漸削弱的這一戰(zhàn)略選擇使得高客單價低頻商品為ARPU做出的貢獻(xiàn)率繼續(xù)降低。
三是平臺大額補(bǔ)貼高客單價低頻商品換來的新用戶繼續(xù)性消費水平，這也是最關(guān)鍵的一點。
電商從業(yè)者微博ID風(fēng)中以食品日化為主廠長”這樣描述快銷品—快銷品是高頻消費品類，特點是市場大、消耗快、流通性強(qiáng)，渠道滲透廣。這類日用品雖然客單價低，但消費頻次高，如果平臺對電子產(chǎn)品的補(bǔ)貼預(yù)算平移到日用品，ARPU增速本不應(yīng)有大波動的環(huán)比放緩數(shù)據(jù)呈現(xiàn)。
之所以有這樣的結(jié)果，一是市場營銷費用減少，二季度拼多多銷售與營銷開支為91.136億元，同比增長49%增速與一季度持平，與此前幾個季度相比大大放緩，拼多多高管提及，這是管理層刻意為之。
二是補(bǔ)貼日用品就像是把水倒進(jìn)漏洞的袋子，隨時存在流量外泄的可能。高客單價的電子商品購物是一次性的購買行為完成，用戶短期內(nèi)無相關(guān)需求，用戶單類目的消費需求在單一平臺被完全釋放;但日用品不同，用戶享受補(bǔ)貼、完成購買后，當(dāng)再次出現(xiàn)該類目商品購買需求時，用戶可能會流向其他電商，平臺很難通過一次補(bǔ)貼實現(xiàn)消費者購買行為的全年綁定，特別是對拼多多這樣受“二選一”限制、品牌標(biāo)簽所困，品牌商品SKU有限的平臺來說。
以往拼多多對提高日用品購買頻次的戰(zhàn)略是間接的以低頻打高頻，希望大額補(bǔ)貼高客單價換來的用戶自動向高頻購買日用品流動，現(xiàn)在拼多多戰(zhàn)略變得直接，直接補(bǔ)貼日用品提高用戶購買頻次。
與拼多多以“準(zhǔn)、猛”風(fēng)格補(bǔ)貼高客單價電子商品給ARPU帶來立竿見影的效果不同，補(bǔ)貼日用品偏于細(xì)水長流，當(dāng)補(bǔ)貼換擋到日用品，ARPU恐怕就要接受增速陣痛。
阿里今年一季度的年活用戶是7.26億，GMV6.589萬億元，得出的ARPU/年是9075元。這也是失望情緒彌漫的原因，相對于阿里的ARPU拼多多距離還非常遠(yuǎn)，ARPU山腰便放緩的信號并不能讓人安心。這一策略對ARPU貢獻(xiàn)幾何，就是接下來幾個季度要重點觀察的
2營收增速無驚喜
比起用戶數(shù)和GMV市場對拼多多營收情況的關(guān)注要小的多。除了一季度因疫情原因，商家減少廣告投放，拼多多的貨幣化率一直相對穩(wěn)定，使得營收增速的問題終究還是GMV問題。
二季度，拼多多全年貨幣化率有所提升，這得益于廣告業(yè)務(wù)的恢復(fù)。如馬靖所言，商家在一季度縮減廣告開支使得他二季度擁有更多的廣告預(yù)算，并急于挽回一季度損失，消費端的恢復(fù)、平臺廣告工具效率的提高同時提高了投資回報率，多重因素作用使得廣告業(yè)務(wù)快速恢復(fù)。
這一邏輯也可以從側(cè)面解釋，廣告業(yè)務(wù)更成熟的阿里，二季度得以快速恢復(fù)。
不過正如拼多多管理層反復(fù)強(qiáng)調(diào)，營收轉(zhuǎn)化率不是公司關(guān)注的關(guān)鍵業(yè)績表示指標(biāo)，留住用戶才是短期內(nèi)，拼多多的營收、盈利可能都無法帶來市場太大驚喜。
3增速放緩呈現(xiàn)在盈利前
拼多多GMV79%同比增長、營收67%同比增長放在其他電商平臺身上都是值得股價大漲的成果，二季度，阿里和京東的營收分別同比增長34%和33.8%但同時，阿里、京東的凈利潤同比增幅分別為40%和66.1%
阿里發(fā)布財報后的兩個交易日股價動搖不大，京東發(fā)布財報后的五個交易日股價上漲約20%
拼多多二季度虧損大幅收窄，非美國通用會計準(zhǔn)則下，拼多多凈虧損為人民幣7720萬元，2019Q2-2020Q1凈虧損分別為4.113億元、16.604億元、8.15億元、31.7億元。然而，市場看待幾家電商的維度不同：衡量阿里和京東的規(guī)范是盈利，而衡量拼多多的維度卻是增長。
另外，值得觀察的拼多多虧損收窄是因為營收的大幅增長，還是因為某項成本的下降。
拼多多的運(yùn)營開支主要有銷售與營銷開支、總務(wù)與行政開支、研發(fā)開支，總務(wù)與行政開支占比較小且增速穩(wěn)定，研發(fā)開始增速較快但金額也不高，二季度，這三項開支分別為91.136億元、3.948億元、16.624億元。
拼多多二季度虧損收窄則是由于營銷開支增速繼續(xù)低于營收增速，又無一季度疫情原因?qū)е碌臓I業(yè)利息占比的陡升。
這一問題又回到投資者們最關(guān)心的問題，當(dāng)補(bǔ)貼減少，拼多多是否還能維持以往增速。雖然拼多多連續(xù)兩個季度放緩了營銷支出，但年活躍買家增速并未放緩，關(guān)于營銷支出對GMV拉動貢獻(xiàn)勢能降低，上文已經(jīng)分析過原因，這是需要拼多多接下來證明的
4企業(yè)價值觀面臨考驗
特斯拉事件中，拼多多替用戶支付購車款、派小二回應(yīng)特斯拉專員、換鄉(xiāng)村給用戶提車，每一步都程序正義，但能讓外界明顯感覺到經(jīng)營者操作戰(zhàn)略相當(dāng)靈活。
當(dāng)拼多多財報與預(yù)期有所偏離，就很容易讓外界據(jù)此與此前外界質(zhì)疑拼多多GMV造假、用戶增長根基不穩(wěn)等負(fù)面清單發(fā)生聯(lián)系。
不過換個角度想，如果不是經(jīng)營思路活泛，拼多多也不可能從阿里、京東的解圍圈中突圍，微信里也就長出了這么一個拼多多。
市場首先要做的對拼多多調(diào)整預(yù)期，這已經(jīng)是一頭大象，而非獵豹。
雪球用戶@愚鈍博士做了一個簡單計算。假設(shè)拼多多可以在三年內(nèi)實現(xiàn)阿里大約一半的GMV也就是3萬億。這意味著從Q2起，拼多多的GMV連續(xù)三年復(fù)合增速不低于33%似乎不難實現(xiàn)。3年之后，貨幣化率3%對應(yīng)900億年收入。假設(shè)30%凈利潤率和35倍PE那么3年后的合理市值是9450億，而拼多多在周四收盤后(財報前)市值已經(jīng)高達(dá)8134億。這意味著，從這周四到三年后的合理估值，拼多多投資者的年復(fù)合收益只有5%要注意這里的估算是建立在30%凈利潤率的假設(shè)上，而拼多多現(xiàn)在仍然是一家虧損的公司。至于兌現(xiàn)高額的凈利潤率，否會影響GMV快速生長，還是一個有待驗證的問題。
如前分析，拼多多GMV接下來高速增長關(guān)鍵在于ARPU增長，ARPU增長的關(guān)鍵又在于非高客單價、高頻商品的購買率，決定拼多多老用戶提高購買頻次的原因又有其二，一是拼多多購買高頻日用品心智的養(yǎng)成，二是品類、品牌及品牌商品SKU補(bǔ)充。
局部拼多多用戶尤其是月卡、年卡用戶，對拼多多有忠誠度，但購買頻次依舊有限的原因是拼多多未能供給這部分用戶在天貓存在購買需求，比如服飾品類—2019年天貓雙11銷售額前10名的品牌，目前幾乎都未在拼多多上開旗艦店。
關(guān)于提高用戶購買頻次的第一點，拼多多的戰(zhàn)略已經(jīng)非常明確，以百億補(bǔ)貼和萬人團(tuán)培養(yǎng)用戶心智。但第二點尤為艱難，這也是拼多多提高品牌質(zhì)感，低傭金和開放態(tài)度不時向品牌示好的原因。
品牌類別根據(jù)拼多多在行業(yè)競爭優(yōu)勢情況又可以分為兩種，一種是優(yōu)勢類目，一種是劣勢類目。
日用品、農(nóng)產(chǎn)品類目，拼多多的GMV拓展要相對輕松，YKK拉鏈一是農(nóng)產(chǎn)品本就是拼多多的基本盤，二是擁有模式上的優(yōu)勢。風(fēng)中的廠長”微博上提到商家再強(qiáng)大也拼不過平臺，一些高頻消費的大類目，比如日用品蔬菜生鮮，平臺也自己進(jìn)場了既做運(yùn)動員又當(dāng)裁判。相對而言，無自營業(yè)務(wù)的拼多多爭奪日用品商家上，就多了這一條優(yōu)勢。
服飾、化妝品等非優(yōu)勢類目的拓展上，拼多多需付出的努力更多，對快銷品類目，拼多多可以通過新品牌計劃等方式扶持出新品牌，但在服飾、化妝品這樣品牌競爭優(yōu)勢明顯的類目，新品牌計劃能發(fā)揮的作用有限。
服飾品類并非拼多多擅長領(lǐng)域，但依舊是貢獻(xiàn)GMV主力軍。拼多多管理層一季度財報電話會議上曾提及，一季度各品類商品的銷售占比跟以往沒有很大區(qū)別，貢獻(xiàn)最大的依然是服裝和快銷品。
行業(yè)認(rèn)知中，天貓和淘寶在服飾類目擁有強(qiáng)勢話語權(quán)，劉強(qiáng)東曾在2016年618喊出“服裝五年成為京東第一大品類”口號，但被阿里以凌厲的二選一戰(zhàn)略打趴，服飾類目至今未能雄起，拼多多在這些非優(yōu)勢類目的拓展就是接下來幾個季度要重點關(guān)注的問題。
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